速讀：新華基金固收市場四季度展望：債市配置迎良機，關(guān)注中短債基金性價比

發(fā)布時間：2023-10-30 15:18:42

編輯:

來源:中國網(wǎng)財經(jīng)

字體：大中小

到四季度，美國經(jīng)濟大概率仍具有韌性，強美元風險沒有解除。中期看，美國經(jīng)濟面臨來自金融側(cè)、能源側(cè)、勞動力側(cè)的成本上升沖擊，且存在財政收縮的不確定。一旦美國經(jīng)濟承壓，美債利率將見頂。

國內(nèi)方面，展望四季度，地產(chǎn)修復彈性有限，基本面延續(xù)需求不足、政策托底的基調(diào)。四季度國債增發(fā)彰顯中央政府穩(wěn)經(jīng)濟、振信心的決心。債市調(diào)整后處于可配位置，中短端性價比更高，重視票息策略。

一、海外方面

美國最大的預期差就是經(jīng)濟韌性高于預期。美國經(jīng)濟韌性在表觀上看就是失業(yè)率處于歷史低位，新增就業(yè)大部分月份都是高于預期的。如果說美債是全球大類資產(chǎn)的錨，那么可以說失業(yè)率是美債的錨。歷史上看，美聯(lián)儲降息的前提大部分時候都與失業(yè)率相關(guān)。最近幾個月失業(yè)率有小幅拐頭向上，按照歷史規(guī)律，失業(yè)率從低位回升1%，或者回升3-10個月左右，美聯(lián)儲可能開始第一次降息，明年這個概率在增加。

數(shù)據(jù)來源：Wind，F(xiàn)RED，BLS，F(xiàn)ed，新華基金

當前美債上行主要由長端利率驅(qū)動，這和上半年不一樣。上半年美債上行主要是短端驅(qū)動，曲線負期限溢價是擴大的，這定價的是對美聯(lián)儲政策預期的修正。下半年美債長端上行，負期限溢價收斂，是對美國經(jīng)濟預期的修正，直接原因是美國月度一直比較有韌性。美國經(jīng)濟韌性的深處原因來自兩個方面，一個是勞動力緊缺帶來的就業(yè)-消費內(nèi)生循環(huán)動能。另一個是寬財政低效了貨幣政策緊縮。四季度我們認為這兩個因素依然會支撐美國經(jīng)濟表現(xiàn)。但明年來看，職位空缺率數(shù)據(jù)持續(xù)下行，勞動力緊張情況會逐步緩解。此外，更加激烈的兩黨博弈也將逐步制約財政擴張的空間。

美債收益率走勢

數(shù)據(jù)來源：Wind，F(xiàn)RED，BLS，F(xiàn)ed，新華基金

總的來說，四季度美債大概率維持高位震蕩的狀態(tài)，對我國匯率和外部流動性制約仍在。中期看，美國經(jīng)濟面臨來自金融側(cè)、能源側(cè)、勞動力側(cè)的成本上升沖擊，且存在財政收縮的不確定。一旦美國經(jīng)濟承壓，美債利率拐點將現(xiàn)。

二、國內(nèi)方面

國內(nèi)方面，今年是我國疫情防控平穩(wěn)轉(zhuǎn)段后的第一年，經(jīng)濟基本面總體呈恢復態(tài)勢，高質(zhì)量發(fā)展穩(wěn)步推進。但同時，微觀主體不僅要應(yīng)對疫情沖擊后的“疤痕效應(yīng)”，也要努力適應(yīng)經(jīng)濟新舊動能轉(zhuǎn)換時期的調(diào)整。因此，當前國內(nèi)需求不足，一些企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)壓力，居民邊際消費傾向較低，部分領(lǐng)域出現(xiàn)點狀風險，是目前階段國內(nèi)經(jīng)濟要面臨的問題。市場經(jīng)濟主體預期的波動又放大了這些矛盾，使得經(jīng)濟恢復的過程較為曲折。

展望四季度，國內(nèi)經(jīng)濟延續(xù)疫后修復的進程，向好的因素逐步累積。一是7月政治局會議以后，政策推出的速度明顯加快，一攬子地產(chǎn)的托底政策和緩解地方政府債券的政策陸續(xù)出臺，代表政策拐點已現(xiàn)。二是經(jīng)過二季度的庫存去化以后，工業(yè)部門庫存普遍偏低，工業(yè)品價格逐步企穩(wěn)，有助于四季度的企業(yè)盈利的改善。三是全球制造業(yè)景氣度最近三個月從底部修復，國內(nèi)PMI亦修復到榮枯線以上。這些有利因素的積累，有助于改善市場主體的預期。除此之外，10月24日，據(jù)新華社消息，十四屆全國人大常委會第六次會議表決通過了全國人民代表大會常務(wù)委員會關(guān)于批準國務(wù)院增發(fā)國債和2023年中央預算調(diào)整方案的決議。中央財政將在今年四季度增發(fā)2023年國債1萬億元。這一政策措施彰顯了中央政府穩(wěn)增長的決心，對改善需求，穩(wěn)定市場預期和信息具有重要意義。

政府債券發(fā)行直接影響銀行間市場的流動性，本次增發(fā)的國債資金初步考慮在2023年安排使用5000億元，結(jié)轉(zhuǎn)2024年使用5000億元。四季度對國債赤字的調(diào)整，也能體現(xiàn)出當前財政作為穩(wěn)增長的主要抓手，目前地方再融資債券已知擬發(fā)行超1萬億，如果四季度增發(fā)國債要全部發(fā)完，四季度新增的政府債券供給預計超2萬億，客觀上會對市場流動性產(chǎn)生影響。央行預計會通過降準、逆回購、MLF等方式向市場投放流動性，保持資金利率平穩(wěn)。財政及貨幣的協(xié)同效應(yīng)會成為未來一個季度市場關(guān)注的焦點?？紤]到政府債發(fā)行規(guī)模，以及海外利率處于高位，國內(nèi)資金利率很難大幅低于政策利率中樞。

一般來說，赤字調(diào)整在年初“兩會”上決定，本次四季度通過人大常委會確定預算調(diào)整，表現(xiàn)出中央政府穩(wěn)增長的意愿和決心。四季度經(jīng)濟增速的預期可以上修，同時也可以預期明年經(jīng)濟增速目標不會太低，財政在上半年前置發(fā)力。中期來看，這一些穩(wěn)增長舉措，不僅有助于提高實物工作量，更重要的意義在于穩(wěn)定預期，提振信心。

債市方面，9月以來，受匯率約束，債券供給影響，銀行間資金面波動較大，收益率曲線呈現(xiàn)“熊陡”變化，短端利率上調(diào)幅度大于長端。債市經(jīng)過兩個月的調(diào)整，目前中短端利率的價值凸顯。由于近期央行對流動性呵護，資金利率已經(jīng)回歸到正常水平，中短端利率超調(diào)后下修空間較大。長端利率雖然短期會受益于流動性邊際轉(zhuǎn)好下行，但中期來看隨著經(jīng)濟企穩(wěn)和風險偏好的抬升，中長端期限品種或繼續(xù)震蕩，考慮久期后波動可能更大。因此，未來曲線大概率逐步走陡，中短端利率性價比好于長端利率，票息策略占優(yōu)。