中概股回歸有什么潛規(guī)則？利潤不超過20倍(2)

　　去年備受關(guān)注的巨人網(wǎng)絡(luò)130億借殼世紀(jì)游輪，交易定價也非常低調(diào)。其借殼過程也相對簡單，首先置出資產(chǎn)，將全部資產(chǎn)及負(fù)債出售;然后發(fā)行股份購買資產(chǎn)，上市公司向巨人網(wǎng)絡(luò)全體股東非公開發(fā)行股份購買其持有的巨人網(wǎng)絡(luò)100%股權(quán)，同時募集配套資金50億。

　　其中擬置入資產(chǎn)的預(yù)估值為130.92億元，各方協(xié)商確定的交易對價暫定為130.9億元，發(fā)行價29.58元/股。根據(jù)預(yù)案，2016年承諾利潤數(shù)不低于10億，若依此計(jì)算估值市盈率也僅有13倍。

　　據(jù)前述投行人士介紹，目前中概股借殼上市的案例中，定價普遍都低于20倍，只有搜房的方案中突破了一點(diǎn)點(diǎn)，但這也是基于它在未來業(yè)績承諾的“斜率”比較高。

　　自搜房借殼萬里股份[2.29%資金研報(bào)]方案公布以來，因其“花式借殼”的復(fù)雜設(shè)計(jì)受到監(jiān)管機(jī)關(guān)高度關(guān)注。萬里股份2015年8月起停牌，隨后公布將進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，標(biāo)的是搜房控股有限公司(下稱“搜房控股”)旗下開展廣告營銷業(yè)務(wù)、研究業(yè)務(wù)及金融業(yè)務(wù)的子公司和相關(guān)資產(chǎn)。換言之，搜房控股將分拆旗下資產(chǎn)，裝入萬里股份實(shí)現(xiàn)借殼。

　　該交易相對比較復(fù)雜，包括發(fā)行股份購買資產(chǎn)、上市公司資產(chǎn)剝離、募集配套資金等多個部分，且分拆上市項(xiàng)目下，置入標(biāo)的資產(chǎn)較為分散。根據(jù)預(yù)案，本次收購預(yù)估作價161.8億元。發(fā)行股票價格23.87元/股，交易標(biāo)的估值市盈率為20.23倍。

　　不過搜房借殼之路已經(jīng)“中止”，萬里股份今年7月已經(jīng)向證監(jiān)會申請，暫時撤回提交的重組申請文件，原因是無法按交易所要求及時補(bǔ)充材料。今年1月，上海證券交易所向萬里股份下發(fā)問詢函，極為詳細(xì)地對交易方案提出質(zhì)疑并要求補(bǔ)充說明。

　　　　“低價發(fā)行”仍是行業(yè)默契

　　近兩年來證監(jiān)會對借殼上市的監(jiān)管步步趨嚴(yán)，明確規(guī)定借殼上市等同于IPO。與此同時，境內(nèi)公司上市的定價也是中概股公司的一個重要的對標(biāo)參考。比如9月1日剛剛登陸滬市的安圖生物(N安圖，603658.SH)，發(fā)行攤薄市盈率為22.99倍。

　　“境內(nèi)IPO定價也是有‘潛規(guī)則’的，發(fā)行市盈率不能超過23倍。”一位跨境并購專業(yè)律師告訴記者，壓低定價市盈率，出發(fā)點(diǎn)可能還是為了保護(hù)二級市場投資者。但是結(jié)果上，反而會加大一二級市場的套利，這也是為什么借殼過程中會有突擊認(rèn)購、IPO過程中會有集中打新。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，監(jiān)管層對市盈率比較明確的表態(tài)是在2014年1月發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)新股發(fā)行監(jiān)管的措施》，其中規(guī)定，“如擬定的發(fā)行價格(或發(fā)行價格區(qū)間上限)對應(yīng)的市盈率高于同行業(yè)上市公司二級市場平均市盈率，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)在網(wǎng)上申購前三周內(nèi)連續(xù)發(fā)布投資風(fēng)險(xiǎn)特別公告(下稱‘風(fēng)險(xiǎn)公告’)，每周至少發(fā)布一次”。

　　雖然監(jiān)管層沒有劃定市盈率上線，但是投行業(yè)內(nèi)卻逐漸在實(shí)踐中形成了“23倍”的行業(yè)默契。2014年6月，市場曾對新股發(fā)行定價產(chǎn)生過激烈爭議，甚至有觀點(diǎn)直接稱“新股發(fā)行定價是解一道數(shù)學(xué)題”。

　　不過爭議沒有結(jié)束，一直到2015年11月，證監(jiān)會沒有再回避，對“執(zhí)行市盈率不超過23倍或行業(yè)平均市盈率”的問題做出回應(yīng)。證監(jiān)會稱，“現(xiàn)階段，新股發(fā)行仍然應(yīng)該堅(jiān)持低價持續(xù)發(fā)行的原則，”發(fā)行定價市盈率超過同行業(yè)市盈率的，應(yīng)按照中國證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)新股發(fā)行監(jiān)管的措施》([2014]公告4號)要求，連續(xù)三周發(fā)布風(fēng)險(xiǎn)公告。

　　對市盈率做出限制到底利好了誰呢?多位接受本報(bào)采訪的業(yè)內(nèi)人士都持類似觀點(diǎn)——監(jiān)管層的出發(fā)點(diǎn)應(yīng)該還是為了保護(hù)二級市場投資者，但是有資金和信息優(yōu)勢的機(jī)構(gòu)卻依然在一二級市場進(jìn)行制度性套利，二級市場投資者則只能是在股票上市后繼續(xù)追漲停。

　　原標(biāo)題：中概股回歸有什么潛規(guī)則？利潤不超過20倍

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